中國(guó)銀河03月04日發(fā)布研報(bào)，給予農(nóng)林牧漁行業(yè)推薦評(píng)級(jí)。
2024年豬企扭虧為盈，產(chǎn)能處于四年低位。2024年SW生豬養(yǎng)殖指數(shù)下跌14%。期間受益于去產(chǎn)能邏輯以及豬價(jià)上行預(yù)期，2~5月行業(yè)指數(shù)震蕩上行，幅度約+30%。從基本面來看，大部分豬企自24Q2開始實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。2024年生豬養(yǎng)殖行業(yè)處于去產(chǎn)能相對(duì)平穩(wěn)狀態(tài)，期間呈現(xiàn)先降后增狀態(tài)。受價(jià)格下行帶來的利潤(rùn)層面影響，2025年1月我國(guó)能繁母豬存欄量環(huán)比下行0.39%。
24Q4上市豬企市占率新高，養(yǎng)殖利潤(rùn)收縮。24Q4,15家上市豬企合計(jì)出欄4564萬頭，環(huán)比＋22%，同比＋10%；僅＊ST傲農(nóng)、華統(tǒng)股份環(huán)比下行；*ST 傲農(nóng)、ST天邦、中糧家佳康、新希望、華統(tǒng)股份同比下行。15 家上市豬企市占率自17年的5.6％上漲至24年的22.2%，同比＋1.5pct，創(chuàng)歷史新高。24Q4生豬行業(yè)季度均價(jià) 17.34 元／kg，同比＋15%，環(huán)比﹣12%，季度內(nèi)豬價(jià)震蕩下行。上市豬企生豬銷售均價(jià)16.52元／kg，同比＋17%，環(huán)比﹣14%。對(duì)比來看，上市豬企豬價(jià)普遍低于行業(yè)水平，我們認(rèn)為可能與豬企分布區(qū)域、銷售量、生豬出欄結(jié)構(gòu)等因素有關(guān)。24Q4各豬企保持盈利狀態(tài)，但季度環(huán)比承壓。
1月豬企量／價(jià)／均重下行，盈利能力分化。2025 年1月我國(guó)14家上市養(yǎng)殖企業(yè)生豬銷量合計(jì)825萬頭，環(huán)比﹣6%，同比＋7%，主要受節(jié)假日及集中出欄影響；其中立華、東瑞、唐人神、正邦科技同比漲幅領(lǐng)先。自2024年8月高點(diǎn)以來，上市豬企月度豬價(jià)持續(xù)下行，且顯著低于行業(yè)平均水平；具備相對(duì)價(jià)格優(yōu)勢(shì)的豬企包括立華、溫氏、華統(tǒng)等，主要受益于銷售區(qū)域價(jià)格相對(duì)優(yōu)勢(shì)，以華東、華南片區(qū)為主。上市豬企出欄體重低于行業(yè)平均水平約1.4%。2025年1月養(yǎng)殖利潤(rùn)變化相對(duì)平穩(wěn)，受企業(yè)間成本控制能力差異，豬企間盈利能力存差距。
基于產(chǎn)能＆效率框架，2025 年豬價(jià)均值同比承壓。生豬出欄量主要由產(chǎn)能及養(yǎng)殖效率決定。2025年能繁母豬作用均值估算4042萬頭，同比﹣168 萬頭，降幅顯著擴(kuò)大，且為近五年高點(diǎn)?？紤] 2024年冬季疫情情況以及豬企養(yǎng)殖狀態(tài)等方面，我們認(rèn)為 2025 年 MSY 具備提升趨勢(shì)，但依舊低于非瘟前兩年水平。結(jié)合出欄量與豬價(jià)的走勢(shì)關(guān)系，我們估算 2025年全年生豬均價(jià)在15.3-17 元／kg之間出現(xiàn)（中性假設(shè)）；如果 MSY 在 18 頭以上，那么生豬年度均值或?qū)⒌陀?5.3元／kg。
投資建議：基于產(chǎn)能＆效率研究框架，我們認(rèn)為 2025 年能繁母豬方面壓力有所放緩，但養(yǎng)殖效率存較快提升可能，使得2025 年生豬出欄量大概率同比提升，意味著同期生豬均價(jià)同比下行。但受飼料原料價(jià)格均值低位、養(yǎng)殖效率提升等支撐，優(yōu)秀豬企成本優(yōu)化速度提升，2025年優(yōu)秀豬企利潤(rùn)將依舊可觀。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)已進(jìn)入到精細(xì)化管理競(jìng)爭(zhēng)階段，疊加考慮生豬養(yǎng)殖行業(yè)估值低位，我們重點(diǎn)推薦"大豬企"牧原股份（002714.SZ)、溫氏股份（300498.SZ),"中小豬企"天康生物（002100.SZ)、神農(nóng)集團(tuán)（605296.SH）及板塊內(nèi)相關(guān)豬企。
風(fēng)險(xiǎn)提示：畜禽價(jià)格不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，動(dòng)物疫病的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，政策的風(fēng)險(xiǎn)，自然災(zāi)害的風(fēng)險(xiǎn)等。
